1月非农为何超预期？

　　美国1月新增非农就业人数51.7万，好于彭博预期18.8万，12月数据上修为26万；1月失业率3.4%，彭博预期3.6%，前值3.5%；1月劳动参与率提升至62.4%，好于彭博预期62.3%与前值62.3%；1月非农时薪同比+4.4%，预期+4.3%，前值上修为+4.8%；环比+0.3%，预期+0.3%，前值上修为+0.4%。

　　主要观点

　　1、新增非农大超预期，时薪增速继续下降

　　1月新增非农就业人数大幅超出预期。美国1月新增非农就业人数51.7万，好于彭博预期18.8万，12月数据上修为26万。行业结构上，1月新增就业人口主要来源依然是高接触性服务业，1月高接触性服务业新增就业33.3万人，较12月提升13.8万人。具体来看，新增就业人口主要来源依然是休闲和酒店业、专业和商业服务、教育和保健服务业，1月新增就业人数分别为12.8万人、8.2万人、10.5万人，合计占私人部门新增非农就业总数的61%。

　　失业率继续超预期下降，劳动参与率超预期回升，1月劳动参与率提升至62.4%，好于彭博预期62.3%与前值62.3%，其中“黄金年龄”（25-54岁）劳动者参与率继续回升，1月录得82.7%，环比12月+0.3个百分点。

　　1月非农时薪增速继续下降。分行业看，专业和商业服务、教育和保健服务时薪同比增速相较上月明显下滑，时薪同比增速4.5%、4.5%，前值5.0%、5.0%。

　　不过，当前非农职位空缺率仍在高位，时薪回落前景仍有不确定性。12月非农职位空缺率7%，较前值6.7%再度回升。分行业来看，休闲住宿业的职位空缺率较Q3均值再度大幅提升，录得10.8%，接近历史最高值水平；而专业和商业服务、医疗保健等服务业的职位空缺率也未见明确回落趋势。

　　2、1月非农为何超预期？

　　就业数据的超预期一则有数据口径调整的原因。家庭调查数据（Household Survey）方面，2023年美国劳工部对家庭调查数据的样本进行了调整，影响了1月数据与12月数据的可比性。根据劳工部的数据，如果剔除统计因素，1月新增就业人数仅8.4万人，劳动参与率与12月持平为62.3%。机构调查数据（Establishment Survey）方面，2023年行业分类方式进行了修订，由2017年NAICS分类标准修订为2022年NAICS标准，根据劳工部的估算，分类标准的修订对零售贸易、制造业、金融活动等行业的新增就业人口数据形成了干扰。二则，政府部门1月新增7.4万就业人口，集中在地方政府教育领域（新增3.5万人），主要原因在于前期大学劳工罢工人口返岗。

　　三则，就业数据本身是经济的滞后指标，只有当企业明确下游需求回落、订单下降后才会选择大幅减少就业人数，而目前需求仍有韧性、特别是服务业需求较强，同时劳动力市场紧张，招工难度大、成本高，服务业企业大概率选择暂不裁员，且尽可能多招较低成本的员工。因此可以看到，1月新增非农就业人口大增60%以上集中在服务业、同时1月服务业时薪增速也相对偏低。

　　1月非农数据超预期走强，带来市场对美联储紧缩预期大幅升温。非农数据发布后，美联储加息预期由3月最后加息25bp至5%的终端利率，提升至3月、5月分别加息25bp至5.25%的终端利率。加息预期提升也带来资产价格此前对政策转向的预期显著降温，标普500收盘下跌1.04%，10Y美债收益率上行13bp至3.53%，美元指数上涨1.23%至102.99。在《美股“抢跑”转向，警惕后续补跌风险——2月FOMC会议点评》我们提示：年初以来美元资产、特别是美股对美联储转向（Pivot）交易的预期有所“抢跑”，因此需要警惕在目前就业市场韧性仍强背景下，Pivot交易退潮带来的美股补跌风险。

　　风险提示：美国通胀回落超预期

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　　报告正文

　　一、新增非农大超预期，时薪增速继续下降

　　1月新增非农就业人数大幅超出预期。美国1月新增非农就业人数51.7万，好于彭博预期18.8万，12月数据上修为26万。1月私人部门新增就业人数44.3万，好于彭博预期19万，12月数据上修为26.9万。

　　行业结构上，高接触性服务业与批发零售业新增就业人口大幅回升。1月高接触性服务业新增就业33.3万人，较12月提升13.8万人。具体来看，新增就业人口主要来源依然是休闲和酒店业、专业和商业服务、教育和保健服务业，1月新增就业人数分别为12.8万人、8.2万人、10.5万人，较前值回升6.4万人、4.3万人、2.9万人，合计占私人部门新增非农就业总数的61%。另外，1月批发和零售业新增就业人数也有显著回升，1月新增就业人数分别为3万人、1.1万人，较前值回升2.9、0.1万人。

　　失业率继续超预期下降。1月失业率3.4%，彭博预期3.6%，前值3.5%，失业率降至上世纪70年代以来最低值。从失业人口结构看，失去工作以及结束临时工作的人口继续减少，1月为252.9万人，前值262.9万人，同时失业人口中离职者、再就业者小幅回升，就业市场乐观程度仍相对较高。劳动参与率超预期回升，1月劳动参与率提升至62.4%，好于彭博预期62.3%与前值62.3%，其中按年龄结构看，“黄金年龄”（25-54岁）劳动者参与率继续回升，1月录得82.7%，环比12月+0.3个百分点。

　　1月非农时薪增速继续下降。1月非农时薪同比+4.4%，预期+4.3%，前值上修为+4.8%；环比+0.3%，预期+0.3%，前值上修为+0.4%。分行业看，专业和商业服务、教育和保健服务时薪同比增速相较上月明显下滑，1月时薪同比增速4.5%、4.5%，前值5.0%、5.0%，另外运输仓储业时薪继续下滑，1月时薪同比增速3.1%，前值3.4%，连续4个月呈回落趋势。不过，休闲酒店业、其他服务业时薪则仍有提升，1月时薪同比增速7%、4.1%，前值6.5%、3.7%。

　　不过，当前非农职位空缺率仍在高位，时薪回落前景仍有不确定性。12月非农职位空缺率7%，较前值6.7%再度回升。分行业来看，休闲住宿业的职位空缺率较Q3均值再度大幅提升，录得10.8%，接近历史最高值水平；而专业和商业服务、医疗保健等服务业的职位空缺率也未见明确回落趋势。当前就业市场，特别是服务业就业市场的劳动力供需不匹配问题仍然严峻，时薪回落前景仍有不确定性。

　　二、1月非农为何超预期？

　　就业数据的超预期一则有数据口径调整的原因。家庭调查数据（Household Survey）方面，2023年美国劳工部对家庭调查数据的样本进行了调整，影响了1月数据与12月数据的可比性。根据劳工部的数据，如果剔除统计因素，1月新增就业人数仅8.4万人，劳动参与率与12月持平为62.3%。机构调查数据（Establishment Survey）方面，2023年行业分类方式进行了修订，由2017年NAICS分类标准修订为2022年NAICS标准，根据劳工部的估算，分类标准的修订对零售贸易、制造业、金融活动等行业的新增就业人口数据形成了干扰。二则，政府部门1月新增7.4万就业人口，集中在地方政府教育领域（新增3.5万人），主要原因在于前期大学劳工罢工人口返岗。

　　三则，就业数据本身是经济的滞后指标，只有当企业明确下游需求回落、订单下降后才会选择大幅减少就业人数，而在目前需求仍有韧性、特别是服务业需求较强，同时劳动力市场紧张程度高，招工难度大、成本高的背景下，服务业企业大概率选择暂不裁员，且尽可能多招较低成本的员工。因此可以看到，1月新增非农就业人口大增主要集中在服务业、同时1月服务业时薪增速也相对偏低。

　　1月非农数据超预期走强，带来市场对美联储紧缩预期大幅升温。非农数据发布后，美联储加息预期由3月最后加息25bp至5%的终端利率，提升至3月、5月分别加息25bp至5.25%的终端利率。加息预期提升也带来资产价格此前对政策转向的预期显著降温，标普500收盘下跌1.04%，10Y美债收益率上行13bp至3.53%，美元指数上涨1.23%至102.99。在《美股“抢跑”转向，警惕后续补跌风险——2月FOMC会议点评》我们提示：年初以来美元资产、特别是美股对美联储转向（Pivot）交易的预期有所“抢跑”，因此需要警惕在目前就业市场韧性仍强背景下，Pivot交易退潮带来的美股补跌风险。